市場分析》做白工?歐洲央行出老招

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愛因斯坦曾經說過,「什麼叫瘋子,就是重複做同樣的事情還期待會出現不同的結果」。歐洲早已實施過負利率加上大規模資產購買計畫,但經濟成長依然緩慢、通貨膨脹率也無起色,此時又決定再度採行一樣政策來對抗經濟衰退風險的歐洲央行,是瘋子還是傻子?此次政策有可能帶來不同結果嗎?

 

1. 歐洲央行如意算盤怎麼打

 

傳統央行貨幣政策傳導路徑

 

一般而言,央行並無法直接接觸到終端消費者或企業,央行本身只能透過調整政策利率或貨幣供給量,來左右金融中介機構的放款意願,並進而影響借貸與經濟成長。從上圖可以更清楚看出,央行提供基礎貨幣,銀行透過貨幣乘數效果(假設銀行收到A的100元存款,銀行保留10元當作準備後,剩下90元再借給B,B將此90元再存回銀行,銀行再借81元給C,如此不斷循環下,原本的100元存款可以膨脹至1,000元,而1,000元除以原本10元的倍數便是貨幣乘數),將此金額擴大成廣義貨幣釋放出去,釋放出去的錢再經由貨幣流通速度進一步增加(假設A拿100元向B買商品,B再拿收到的100元跟C做交易,這100元實現了200元的商品價值,貨幣流通速度便是200元除以100元),最後成為經濟成長

 

歐洲央行此次除了進一步下調存款準備率外,還宣佈重啟資產購買計畫,11月開始每月購買200億歐元的債券。資產購買計畫並非常規的貨幣政策,其目的是在利率已經非常低且貨幣供給量龐大的情形下,希望藉由購買特定資產來達成修復銀行資產負債表的目標,進一步提高貨幣乘數,讓貨幣政策能夠更有效

 

2. 資產購買計畫與長期再融資操作效果不如預期

 

歐洲央行計畫透過持續買進公債來推升公債價格,持有大量公債的銀行在資產增值的情形下,便會增加放款意願,貨幣乘數自然而然就會升高。儘管想像很美好,但實際情形卻令人幻滅,從下圖可看出,2008年以來,歐洲央行資產購買計畫與長期再融資操作金額持續增加,但貨幣乘數非但沒有因此升高,反而還從近9倍降低至3.8倍。貨幣乘數大幅降低,歐洲央行的貨幣政策效果當然大減。

 

歐洲央行量化寬鬆政策反而壓低貨幣乘數

 

3. 利率超級低,投資仍無起色

超低利率也不奏效

 

除了公債外,高評級公司債券也名列歐洲央行資產購買計畫中。在歐洲央行的計畫中,若提升貨幣乘數刺激放貸的計畫失敗,還有大量購買高評級公司債券、壓低企業發債利率,以刺激企業投資增加並帶動經濟成長這一備案。1997年至2011年間,當歐洲大型企業債券殖利率走低後3個季度,資本投資年增率都會跟隨升高;從2011年以來,歐洲大型企業債券殖利率一路降低至不到0.5%,但資本投資卻無進一步升高。在其他變數都無改變的情形下,「鉅亨買基金」懷疑繼續壓低利率能有多少成效。

 

 

鉅亨投資策略

基金操作上,建議如下:

 

歐股短多長空,穩定資產更好

儘管歐洲央行再度採行極端寬鬆的貨幣政策,但我們認為無論是降低利率或是資產購買計畫,對於提高長期生產力與刺激經濟成長都效果有限。歐洲股市短期有機會受益於寬鬆政策而上漲,長期而言,低迷的經濟數據仍是歐股一大利空,建議投資人以全球平衡型或多元債券基金為核心,來對抗接下來的降息潮。

 

 

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